La selezione della settimana: #1 ECB: nonostante le pressioni delle dinamiche salariali sul livello dei prezzi il Consiglio della BCE ha ridotto i tre tassi di riferimento dell’eurozona di 25 punti base. #2 Bruegel: negli ultimi venti anni le politiche di liberalizzazione stanno segnando il passo. In un periodo in cui spazio lo fiscale è limitato è necessario rinvigorire il supporto alle riforme strutturali. #3 Banca d’Italia: il neogovernatore Panetta evidenzia la debolezza dell’area euro nel contesto dell’economa globale per l’apertura e per la dipendenza dalle materie prime. #4 ECFIN: gli investimenti pubblici non sono un pasto gratis nel contesto della finanza pubblica in quanto incrementano in modo permanente il rapporto debito pubblico su PIL.


Nella riunione del 6 giugno scorso il Consiglio direttivo della BCE ha deciso di ridurre di 25 punti base i tre tassi di riferimento. Dalla riunione del consiglio direttivo di settembre 2023 l’inflazione è diminuita di 2,5 p.p. e le prospettive sono migliorate. A supporto della decisione vi sono le analisi contenute nelle recenti Macroeconomic projections for the euro area. La dinamica salariale, dovuta sia alle persistenti rigidità del mercato del lavoro sia all’adeguamento dei salari dei dipendenti pubblici, esercita ancora una pressione sui prezzi per cui l’inflazione resterà al di sopra dell’obiettivo per gran parte del 2025. L’inflazione complessiva si attesterà in media al 2,5% nel 2024. (Leggi)

A partire dagli anni ’90 il passo delle liberalizzazioni è rallentato sia nei paesi avanzati sia in quelli emergenti sia in quelli in via di sviluppo. È quanto emerge da una pubblicazione Bruegel del 2024 “Navigating the treacherous political economy of structural reform” di D. Furceri, J. Ostry, C. Papageorgiou e D. P. Quinn. I motivi di questo rallentamento sono oggetto di dibattito: le liberalizzazioni, ad esempio, non produrrebbero i benefici pubblicizzati dai sostenitori; oppure ci sarebbe stato un effetto emulazione a livello globale degli Stati Uniti le cui amministrazioni da qualche anno hanno abbandonato le politiche liberiste a favore dell’intervento statale nell’economia. (Leggi)

L’area euro è vulnerabile alla frammentazione economica globale per la sua apertura agli scambi internazionali. È uno degli argomenti trattati dal nuovo Governatore della Banca d’Italia Fabio Panetta, nella Relazione annuale sul 2023 Considerazioni finali. Nel 2023 l’interscambio con i paesi esterni all’area ha superato il 55% del PIL, una percentuale di gran lunga superiore a quella della Cina 40% e degli Stati Uniti 25%. Un ulteriore elemento di debolezza proviene dalla dipendenza dall’estero per l’approvvigionamento di materie prime. Tutto il gas e il petrolio, che costituiscono, la metà del fabbisogno complessivo di energia sono importati da paesi terzi. (Leggi)

Un aumento temporaneo degli investimenti pubblici implica un incremento duraturo del rapporto debito/PIL. È quanto emerge da un paper dell’ECFIN “The Implications of Public Investment for Debt Sustainability” di G. Motyovszki, P. Pfeiffer e J. in ’t Veld. Gli autori notano come un impulso sostenuto del PIL reale possa creare sostegno per debito pubblico aggiuntivo – a parità di rapporto la spesa nominale è più elevata – ma i costi diretti di questo stimolo fiscale superano l’effetto del denominatore. Quando nel lungo periodo svaniscono gli effetti degli investimenti il rapporto debito/PIL dipenderà dal differenziale r-g, ipotizzato positivo nello scenario di riferimento. (Leggi)

CALANO I TASSI NONOSTANTE LE TENSIONI SALARIALI

Il consiglio della BCE ha deciso di ridurre i tre tassi di riferimento di 25 punti base che passano dal 4,0% al 3,75%. È una decisione non priva di incertezze perché, a fronte di una riduzione significativa dell’inflazione rispetto a settembre dello scorso anno, vi sono segnali di pressioni sul livello dei prezzi dovute alle dinamiche salariali. Le dinamiche sono sospinte dalle forti tensioni che attualmente contraddistinguono il mercato del lavoro. Dopo il calo significativo dei prezzi dell’energia, la crescita dei salari diventerebbe la determinante principale dell’inflazione, misurata in termini di indice armonizzato dei prezzi al consumo. Il tasso di crescita dei compensi dei dipendenti è aumentato del 4,9% nel quarto trimestre del 2023 e del 5,0% nel primo trimestre.

L’incremento riflette l’aumento dei salari negoziati dal 4,5% al 4,7%. L’incremento più sostenuto nel primo trimestre del 2024 è dovuto ai pagamenti una tantum molto elevati nel settore pubblico tedesco. Queste tensioni, sebbene restino elevate nel corso del 2024, dovrebbero ridursi nel 2025, venendo meno le istanze di compensazione degli effetti dell’inflazione. L’impatto netto del costo del lavoro sui prezzi sarà attenuato da un contributo minore dei profitti. La politica monetaria restrittiva della BCE sta frenando la domanda e contenendo le aspettative di inflazione, sta limitando la capacità delle imprese a trasferire sui prezzi gli incrementi dei costi. A testimonianza di quanto detto, nel primo trimestre 2024 la crescita degli utili unitari è diventata negativa.

Grazie a questa dinamica l’inflazione, misurata dal deflettore del PIL (prezzi dei beni e servizi prodotti nell’area euro al netto dei beni intermedi), è diminuita al 3,6% nel primo trimestre 2024 dal 5,1 del quarto trimestre del 2023. Un altro elemento di moderazione dell’effetto del costo del lavoro sull’inflazione è l’incremento della produttività del lavoro previsto in aumento dell’1,0% nel 2025 e dell’1,1% nel 2026. Secondo le ultime elaborazioni della BCE, l’indice armonizzato dei prezzi al consumo dovrebbe attestarsi al 2.5%, in media, nel 2024, al 2,2% nel 2025 e all’1,9% nel 2026. L’inflazione core, al netto della componente energetica e alimentare, si dovrebbe attestare, in media al 2,8% nel 2024, al 2,2% nel 2025 e al 2,0% nel 2026. Secondo le ultime stime dell’eurosistema il PIL reale crescerà dello 0,9% nel 2024, dell’1,4% nel 2025 e dell’1,6% nel 2026.

ECB – Macroeconomic projections for the euro area

https://www.ecb.europa.eu/press/projections/html/ecb.projections202406_eurosystemstaff~ee3c69d1c5.it.html

LIBERALIZZAZIONI ARMA A DOPPIO TAGLIO

Negli ultimi venti anni le liberalizzazioni sembrano avere perso appeal a livello globale sia nelle economie avanzate sia in quelle emergenti e in via di sviluppo. Vi sono alcune spiegazioni oggetto di dibattito: i benefici minori rispetto a quanto dichiarato dai proponenti, oppure l’effetto emulazione delle politiche economiche delle amministrazioni degli Stati Uniti, le quali, negli ultimi mandati, hanno allargato l’intervento statale nell’economia. Dall’analisi di un database costruito di recente sulle riforme economiche strutturali e sui risultati delle elezioni democratiche a partire dagli anni ’70, è emerso un rallentamento del ritmo delle liberalizzazioni negli ultimi due decenni.

L’analisi empirica mostra un dividendo positivo delle liberalizzazioni ma che emerge molto lentamente nel tempo. A causa di questo ritardo le politiche di liberalizzazioni sono costose quando sono attuate a ridosso delle elezioni. Quando benefici delle riforme sono visibili solo nel lungo periodo, il governo subirà una sconfitta elettorale che sarà tanto maggiore se il ciclo economico è in recessione. Gi esisti elettorali dipendono anche dal tipo di riforma: le riforme finanziarie hanno un trade-off tra crescita ed equità che sono più facilmente percepibili rispetto alle riforme economiche, soprattutto se queste sono attuate in un contesto congiunturale debole.

Per cui, avvertono gli autori, la politica economica delle riforme è traditrice. Per evitare effetti negativi alle elezioni, le riforme economiche vanno programmate all’inizio della legislatura e, soprattutto, quando il ciclo economico è favorevole. La stessa accortezza andrebbe mantenuta nel varare le riforme con grandi costi distributivi (trade-off tra equità e crescita negativo) a fronte di guadagni piccoli. In un periodo in cui lo spazio fiscale è limitato in seguito dei vasti interventi pubblici varati per contrastare gli esiti della grande crisi finanziaria e per mitigare gli effetti della pandemia, il dividendo di crescita offerto dalle politiche strutturali è tanto più prezioso data la scarsità di spazio fiscale. Per cui è importante concentrarsi su questi aspetti per rinvigorire il sostegno alle riforme strutturali.

Bruegel – Navigating the treacherous political economy of structural reform

https://www.bruegel.org/working-paper/navigating-treacherous-political-economy-structural-reform

LA DEBOLEZZA E VULNERABILITÀ DELL’AREA EURO A LIVELLO GLOBALE

I Paesi dell’area dell’euro sono più aperti agli scambi internazionali rispetto a Cina e soprattutto Stati Uniti. Nel 2023 l’interscambio con l’estero ha superato il 55% del PIL, mentre in Cina è il 40% e negli Stati Uniti il 25%. Un ulteriore elemento di vulnerabilità è la dipendenza dall’approvvigionamento di materie da Paesi terzi per circa la metà del fabbisogno energetico. A questo si aggiunge la contrazione del peso dell’Europa sul PIL globale che in venti anni è diminuito dal 26 al 18% mentre quello della Cina è quadruplicato al 17% mentre gli Stati Uniti sono stabili intorno al 26%. La contrazione è stata determinata dalla dinamica della produttività del lavoro diminuita di 20 p.p. rispetto agli Stati Uniti.

Per questi motivi, tra gli obiettivi dell’Unione europea dovrebbero esservi il miglioramento della competitività e il rafforzamento dell’autonomia strategica. Bisogna riequilibrare il modello di crescita degli anni precedenti ha creato un’eccessiva dipendenza dalla domanda estera. Specularmente bisognerebbe ampliare il mercato unico puntando all’integrazione nei settori strategici quali energia, telecomunicazioni e finanza. Per cogliere le potenzialità delle economie di scala e di un mercato interno dalle dimensioni di quello degli Stati Uniti, vanno rimossi gli ostacoli che limitano la concorrenza e la capacità di innovazione. Va necessariamente ridotta la dipendenza energetica aumentando il ricorso alle energie rinnovabili.

Con la diminuzione dei costi dell’energia diminuiranno a loro volta i costi di produzione e aumenterà la produttività. Ancora in questo caso vanno profusi ulteriori sforzi per affrontare l’inevitabile dipendenza da paesi terzi di materie prime (in auricolare metalli e minerali) necessari alla transizione energetica. Una particolare attenzione va dedicata alle tecnologie avanzate, campo in cui l’Europa ha una bassa specializzazione. In un periodo in cui la tecnologia è sottoposta a misure protezionistiche è necessario tenere gli investimenti al livello degli altri Paesi. In questo modo si dovrà colmare il ritardo nei settori della robotica, delle infrastrutture digitali di comunicazione, dell’esplorazione spaziale, delle biotecnologie e dell’intelligenza artificiale, campo in cui l’Europa sconta un grave ritardo.

Banca d’Italia – Relazione annuale sul 2023. Considerazioni finali del Governatore

https://www.bancaditalia.it/media/notizia/relazione-annuale-sul-2023-considerazioni-finali-del-governatore/

INVESTIMENTI PUBBLICI, SARÀ VERA GLORIA

Le crescenti necessità di investimenti pubblici in un periodo in cui il rapporto debito su PIL nelle economie avanzate è elevato, fa sorgere dei dubbi sulla loro sostenibilità. Senza considerare le compensazioni degli aggiustamenti fiscali, un incremento temporaneo degli investimenti pubblici implica un aumento duraturo del rapporto debito/PIL. Gi investimenti pubblici possono imprimere una spinta alla crescita per cui si assisterebbe a un sostengo del debito dovuto all’incremento del PIL reale, un effetto denominatore. Una volta terminati gli effetti sul PIL degli investimenti, il rapporto debito PIL tenderà a dipendere dal differenziale r-g – rispettivamente tasso di rendimento del capitale e tasso di crescita dell’economia.

Nel lungo periodo, nello scenario di base, gli autori ipotizzano un differenziale positivo. Dal lato delle entrate, le tasse crescono più o meno in media con il PIL mentre le spese al netto degli stimoli (pensioni e stipendi del settore pubblico) sono una percentuale costante in rapporto al PIL. Questo comporta l’istradamento su una traiettoria crescente del rapporto debito/PIL. Un differenziale r-g negativo potrebbe portare questo rapporto su una traiettoria decrescente e farlo ritornare al livello iniziale senza aggiustamenti di bilancio. Un altro meccanismo per la stabilizzazione del debito potrebbe essere l’adeguamento del saldo primario oltre l’impatto dello shock fiscale.

Ad esempio, se la spesa al netto degli stimoli è, in alternativa, fissa in termini reali mentre le tasse aumentano in linea con la produzione, il rapporto debito/PIL può tornare al suo livello di base anche nel medio periodo anche in presenza del differenziale r-g positivo. Gli autori osservano che questo sarebbe quasi un consolidamento in cui i saldi primari positivi riflettono i costi finali corrispondenti, suggerendo che gli investimenti pubblici non sono un pasto gratis. La necessità che gli investimenti pubblici debbano essere ripagati per garantire la sostenibilità del debito non implica che non debbano essere utilizzati. Il loro potenziale miglioramento del benessere della società, ad esempio in campo climatico, è tale soprattutto in caso di facilitazione della transizione a tale cambiamento.

ECFIN – The Implications of Public Investment for Debt Sustainability

https://economy-finance.ec.europa.eu/publications/implications-public-investment-debt-sustainability_en